Epilogue de l’affaire des Total Return Swaps.
Cour de Justice de l’Union Européenne

Total Return Swaps. Les avocats du cabinet BBP Avocat Paris, experts en droit des affaires rapportent que la Cour de Cassation prend acte du principe selon lequel une information peut être « privilégiée » et donc devoir être publiée. Cette affirmation est valable, même si l’on ne peut pas prévoir le sens dans lequel évoluera le titre concerné lors de cette publication. Explications.

Epilogue de l’affaire des Total Return Swaps. Cour de Justice de l’Union Européenne
 - Avocat ParisDans l’affaire Total Return Swaps qui nous intéresse ici, une société a conclu des contrats financiers à terme avec quatre établissements de crédits, lui conférant une exposition économique sur des actions SG. Sur une certaine quantité de ces titres, la société s’oblige à verser aux banques la baisse éventuelle de leurs cours, et ce, sur une période donnée. En contrepartie, les banques s’obligent à verser à la société la hausse éventuelle de ces mêmes titres, et ce, sur la même durée. Pour se couvrir de leur risque, les banques sont alors amenées à acquérir les titres constituant le sous-jacent de ces contrats financiers. C’est ce qu’on appelle des « total return swaps »


Selon la définition des Echos, Total return swaps est une opération par laquelle deux acteurs économiques échangent les revenus et le risque d’évolution de la valeur de deux actifs différents pendant une période de temps donnée. Une des branches du swap est généralement constituée d’un prêt à court terme, pour l’autre tout type de titre financier est imaginable : indice boursier, une action en particulier, une obligation… 
Revenons à l’affaire en référence. Parallèlement à la conclusion des contrats, la société obtient des promesses de financement pour un montant égal à celui des titres sous-jacents. Ultérieurement, elle dénonce ces contrats financiers et acquiert les titres en constituant le sous-jacent.

Dans un premier temps, la cour d’appel considère qu’il résulte de cette construction que la société avait pris la décision d’acquérir une participation significative dans le capital de SG, et ce, dès la signature du dernier des contrats financiers et dès l’obtention de la dernière promesse de financement. La cour d’appel condamne alors la société et son directeur général pour violations de plusieurs obligations. La première car toute personne qui prépare, pour son compte, une opération financière susceptible d’avoir une incidence significative sur le cours d’un instrument financier ou sur la situation et les droits des porteurs de ce même instrument financier doit, dès que possible, porter à la connaissance du public les caractéristiques de cette opération. La seconde car tout émetteur dont les titres sont cotés doit, dès que possible, porter à la connaissance du public toute information privilégiée qui le concerne directement.

De son côté, le directeur général de la société soutenait que les modalités précises de la prise de participation de sa société dans le capital de SG – achat, offre publique d’échange … – n’avaient été arrêtées que bien plus tard. En effet, il estime qu’avant cette date, le projet n’était pas assez précis pour pouvoir donner lieu à publication. Les magistrats lui répondent que la décision d’acquérir une participation significative dans le capital de SG constituait, en elle-même et indépendamment de ses modalités, une information qui devait donner lieu à publication. Par ailleurs, la préservation « momentanée » de la confidentialité de l’opération ne pouvait utilement être invoquée pour différer de façon prolongée sa publication. Enfin, à compter de la signature du dernier des contrats financiers, la confidentialité de l’opération n’était plus nécessaire à sa réalisation.


Le directeur général soutient également que la décision de rendre une participation significative dans le capital de SG n’était pas une information « privilégiée », faute là encore, d’être précise. Selon lui, il n’était pas possible de déterminer dans quel sens évoluerait le titre de sa société au moment de la publication éventuelle de cette information.

Dans cette affaire était donc clairement posée la question de l’interprétation de l’article 621-1 du règlement général de l’Autorité des Marchés Financiers – AMF. A savoir une information n’est précise que s’il est possible d’en tirer une conclusion quant à son effet possible sur le cours des instruments financiers concernés. Ce texte est la transposition de textes européens. C’est la raison pour laquelle, dans son examen de l’affaire, la Cour de Cassation avait demandé à la Cour de Justice de l’Union Européenne quelle était son interprétation du texte en référence. L’intéressée estime que la directive 2003/6/CE du Parlement européen et du Conseil, du 28 janvier 2003 et la directive 2003/124/CE de la Commission, du 22 décembre 2003, n’exigent pas, pour que des informations puissent être considérées comme des informations ayant un caractère précis, qu’il soit possible d’en déduire, avec un degré de probabilité suffisant, le sens de l’influence potentielle de leur publication sur le cours des titres concernés. Au regard des éléments en sa possession et de l’interprétation de la Cour de Justice de l’Union Européenne, la Cour de Cassation rejette le pourvoi dont elle était saisie.

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